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24.08.2018 09:33:49
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Kolumne

Natixis Economics: "Überschuss-Liquidität kein Hindernis für geldpolitische Normalisierung"



Dirk Schuhmacher überlegt, ob es angesichts der hohen Bankeinlagen bei der EZB als weiteren Maßstab für die Liquidität zu einer Kreditblase kommen könnte, wenn die Geldpolitik wieder restriktiver werden sollte.
24. August 2018. FRANKFURT (Natixis). Eine Folge der diversen "nicht-konventionellen" Maßnahmen der Europäischen Zentralbank ist ein starker Anstieg der Überschuss-Liquidität im Bankensektor. Mit Überschuss-Liquidität sind dabei die Einlagen der Geschäftsbanken bei der EZB gemeint, die über die Mindestreserveanforderungen hinausgehen. In "normalen Zeiten" (vor 2008) waren Banken bemüht, ihre Einlagen bei der EZB auf die Mindestreserve zu beschränken, da die Verzinsung der Überschüsse nur zu einem deutliche niedrigerem Zinssatz, der sogenannten Einlagenfazilität, erfolgte.

Im Zuge der ersten längerfristigen Refinanzierungsmaßnahmen stiegen die Einlagen bei der EZB stark an und erreichten etwa 800 Milliarden im Sommer 2012 (siehe Graphik 1). Der Anstieg der Überschuss-Liquidität war dabei immer nur ein Nebenprodukt der Maßnahmen der EZB. Die verschiedenen Refinanzierungsmaßnahmen zielten letztlich darauf ab, bestehende Kredite oder Anleihen, die auf den Bilanzen der Banken saßen, zu refinanzieren. Mit dem Auslaufen dieser Maßnahmen verringerte sich auch wieder die Überschuss-Liquidität.

Der Rückgang war allerdings nur temporär. Mit dem Beginn des Ankaufprogramms im Jahre 2015 stieg auch wieder die Menge an Liquidität im Bankensystem auf neue Rekordhöhen von mittlerweile etwas unter 2 Billionen Euro. Im Gegensatz zu den vorhergehenden Refinanzierungsoperationen ist die durch die Käufe der EZB geschaffene Liquidität im Prinzip permanent; zumindest solange, bis die EZB die erworbenen Bonds wieder verkauft. Damit drängt sich die Frage auf welche Auswirkungen die hohe Liquidität auf den weiteren Kurs der EZB und die Finanzmärkte haben wird? Konkret gefragt: Kann die EZB die geldpolitischen Zügeln anziehen, solange die Überschuss-Liquidität auf einem so hohen Niveau verharrt und wird die Liquidität nicht notwendigerweise irgendwann in den nicht-finanziellen Sektor überschwappen und zu einer Kreditblase führen? Die Antwort ist in beiden Fällen "nein". Zum einen könnte die EZB auch ohne einen Verkauf der erworbenen Anleihen Liquidität aus dem System ziehen. Hierfür könnte die EZB beispielsweise Termineinlagen anbieten.



Starker Anstieg der Überschuss-Liquidität im Bankensektor



Der entscheidende Punkt ist allerdings, dass die Straffung der Geldpolitik durch ein Anheben der geldpolitischen Zinsen erfolgen wird. Auch im Angesicht hoher Liquidität ist dies möglich. Zwar ist im jetzigen Umfeld nicht der Zinssatz für die sogenannte Hauptrefinanzierungs-Fazilität der relevante geldpolitische Zinssatz, wie das vor der Krise der Fall war, sondern der Zinssatz für die Einlagen. Wie die Graphik 2 zeigt, hat die hohe Liquidität den EONIA-Geldmarktsatz an den Einlagenzinssatz gedrückt. Vor der Krise betrug der Zinsabstand 100 Basispunkte.

Überschuss-Liquidität drückt EONIA an den Zinssatz an der Einlagenfazilität



Aber dies ist letztlich nur ein technisches Detail, da ein Anheben des Einlagenzinssatzes auch zu einem Anstieg der Geldmarktzinsen führen wird. Keine Bank wird einer anderen Bank Zentralbankgeld zu einem niedrigeren Zins leihen, als denjenigen, den die EZB anbietet.

Bleibt noch die Frage, ob die Kreditvergabe der Banken nicht notwendigerweise zu einer Kreditblase führen muss? Ein Automatismus besteht hier nicht. Tatsächlich gibt es keinen klaren Zusammenhang zwischen der Menge an Zentralbankgeld und Kreditvergabe der Banken. Banken können letztlich (fast) unabhängig von der Liquiditätsversorgung durch die EZB Kredit schaffen (siehe bspw. die Analyse von R Werner "How do banks create money, and why can other firms not do the same?").

All dies soll nicht bedeuten, dass eine Kreditblase ausgeschlossen werden kann. Ob es dazu kommt hängt aber vom weiteren geldpolitischen Kurs und regulatorischen Maßnahmen ab, und nicht der Menge an Überschuss-Liquidität.

von Dirk Schumacher
© 24. August 2018 © Natixis

Über den Autor

Dirk Schumacher ist Managing Director und Senior Economist bei Natixis, einer international tätigen Investmentbank, die zu Groupe BPCE gehört, Frankreichs zweitgrößter Bank.

Dieser Artikel gibt die Meinung des Autors wieder, nicht die der Redaktion von boerse-frankfurt.de. Sein Inhalt ist die alleinige Verantwortung des Autors.


Bildquelle: Datastream Natixis, Datastream Natixis

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