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25.02.2016 09:42:24
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Kolumne

Baader Bond Markets: "Die Zweifel an der Niedrigzinspolitik wachsen"



Klaus Stopp setzt sich umfassend mit der Situation an den internationalen Kapitalmärkten und im Anleihehandel auseinander.
25. Februar 2016. MÜNCHEN (Baader Bank). Die Sorgen um die Folgen der anhaltenden Niedrigzinspolitik der Europäischen Zentralbank (EZB) nehmen zu. So kommen selbst innerhalb der EZB Zweifel an der eigenen Strategie auf. Zumindest die EZB-Bankenaufsicht macht sich wegen der davon massiv tangierten Gewinnsituation der Banken in der Euro-Zone ihre Gedanken. Die geringe Profitabilität sei offensichtlich eine große Sorge für die Aktionäre der Banken, sagte die oberste Bankenaufseherin der EZB, Daniele Nouy. Längerfristig bedrohe dies den Zugang der Institute zu den Kapitalmärkten. Damit ist für Nouy klar: "Mangelnde Profitabilität beeinflusst die Stabilität der Banken."

Auf der Suche nach Rendite würden die Banken nach ihrer Beobachtung inzwischen wieder mehr Risiken auf sich nehmen, was die Gefahr einer abrupten Wende berge. Auch die Bundesbank sieht insbesondere Risiken bei den Instituten, die stark auf das Kreditgeschäft angewiesen sind. Und nicht zuletzt macht sich auch die Finanzaufsicht BaFin Gedanken zum aktuellen Marktumfeld. So kommen auf die deutschen Lebensversicherer laut ihres obersten Aufsehers für die Branche deutlich höhere Sonderrückstellungen zu. 2016 werde die Zinszusatzreserve sicher nicht sinken, meinte Frank Grund, der Exekutivdirektor der BaFin-Versicherungsaufsicht, gegenüber der Nachrichtenagentur Reuters. Er rechne vielmehr mit einem "signifikanten" Anstieg. Und nicht nur das, 2018 und 2019 käme dann noch ein "zusätzlicher Schub" hinzu, rechnet Grund, weshalb sich die Versicherer auf eine lange Niedrigzinsphase einstellen müssten.

Um ihre Zinsversprechen aus Hochzinszeiten einlösen zu können, hatten die deutschen Lebensversicherer auf Anordnung der BaFin allein 2015 gut 10 Milliarden Euro zurückgestellt. Seit 2011 summiert sich diese Zinszusatzreserve damit auf 32 Milliarden Euro, was die Branche allmählich an ihre Grenzen bringt. "Als Medizin ist sie auch völlig richtig", wird Grund zitiert. Sie werde aber "zunehmend anspruchsvoll" für die Versicherer.

Mit der Politik des billigen Geldes beschäftigt sich auch der Chef der Schweizer Notenbank SNB. So fürchtet Thomas Jordan, dass die Zentralbanken auf diese Weise ihre Handlungsfähigkeit aufs Spiel setzen. Der oberste Schweizer Währungshüter warnt vor unerwünschten Nebenwirkungen der herrschenden Geldschwemme durch die Zentralbanken. Diese könnten ihre Zinsen nicht unbegrenzt weiter senken. Daher müssten die Notenbanken das Kosten-Nutzen-Verhältnis ihrer außergewöhnlichen Maßnahmen abwägen. Die Geldpolitik müsse angepasst werden, wenn die langfristigen Kosten den kurzfristigen Nutzen übersteigen würden, sagte er in Frankfurt. Wie Jordan ist vielen Bankern sehr wohl klar, dass irgendwann der Zeitpunkt kommt, an dem eine massive Flucht ins Bargeld einsetzen wird.

Indessen malt auf der anderen Seite des Erdballs mit Takeshi Fujimaki ein prominenter japanischer Banker das Gespenst der Hyperinflation als Folge einer verfehlten Notenbankpolitik an die Wand. Das Land sitze auf einem Schuldenberg und der sei von der japanischen Notenbank Bank of Japan (BoJ) finanziert worden, lautet sein Vorwurf. Der Fehler der Bank of Japan hat nach Fujimakis Überzeugung darin bestanden, zuerst die Märkte mit Geld zu fluten und dann Negativzinsen zu erheben, welche die Banken für das Geld zahlen müssen, das sie von der Zentralbank erhalten haben. Seine Sorge: Im Fall einer Zinswende wird das System kollabieren. In Europa war es zwar umgekehrt, denn dort wurden zuerst die Zinsen gesenkt und dann die Märkte geflutet. Aber dennoch gilt für beide Notenbanken: Ein Ausstieg aus der Politik des billigen Geldes wird immer schwerer, weil sich die beiden Notenbanken, EZB und BoJ, zunehmend selbst behindern.

Bonds aus Lissabon unter Druck

Die Berg- und Talfahrt portugiesischer Staatsanleihen hat kein Ende. Ok, die Bonds aus Lissabon notieren wieder über ihren Zwölfmonatstiefs. Sie bleiben aber auch deutlich hinter dem höheren Niveau zurück, das sie bis etwa Januar dieses Jahres erreicht hatten.

Ursache der erneuten Schwäche ist der Kurs der linksgerichteten Regierung, die eine Abkehr von den bisherigen Sparanstrengungen vorsieht. Das Budget zeige, dass ein besseres Leben in Portugal möglich sei, sagte der sozialistische Ministerpräsident Antonio Costa, während Oppositionschef Pedro Passos Coelho den gerade beschlossenen Etat ein "vergiftetes Geschenk" nannte, welches das Land anfälliger für Krisen mache. Laut Costa entspricht der Haushalt trotz Abkehr von der strikten Sparpolitik den internationalen Verpflichtungen des Landes. Den Plänen zufolge sollen Einschnitte bei Löhnen zurückgenommen und Lohnsteuern gesenkt werden. Steuern auf Benzin und Tabak sollen dagegen steigen. Die Nettoneuverschuldung soll dennoch von 4,3 Prozent des Bruttoinlandsprodukts (BIP) in 2015 auf 2,2 Prozent in 2016 sinken.

Dass man diesen Zielen am Kapitalmarkt nicht so recht trauen mag, zeigt die Kursentwicklung portugiesischer Bonds. Im fünfjährigen Bereich sackten die Kurse am 11. Februar auf ein neues Jahrestief ab, was am Beispiel eines bis 4/2021 laufenden Titels (WKN A0DY6V) klar wird. Nachdem der Bond zum Jahresbeginn noch auf einem Level von über 112 Prozent notiert hatte, war er Anfang Februar auf 103,16 Prozent eingebrochen, um sich aktuell auf rund 107,40 Prozent zu erholen. Damit rentiert der Titel mit rund 2,30 Prozent. Auch eine rund zehn Jahre bis 7/2026 laufende Staatsanleihe (WKN A18W15) hat sich nach ihrem Jahrestief bei 90,152 Prozent vom 11. Februar wieder auf 95,53 Prozent erholt und rentiert dabei mit ca. 3,40 Prozent.

Solche Kursverläufe sind ein eindeutiges Indiz fehlender Zuversicht seitens der Investoren, die jeden Tag aufs Neue ihre Engagements überdenken.

Alle haben zumindest ein bisschen Angst vor dem Brexit

Wer hat Angst vor dem Brexit, also dem Austritt von Großbritannien aus der EU? Die Antwort lautet: Alle, zumindest fast alle - Gegner wie auch Befürworter, aber vor allem die Länder der restlichen EU. Immerhin ist man Premierminister David Cameron weitgehend entgegengekommen. Auch die Befürworter sehen gewisse Risiken, sind aber unterm Strich der Meinung, dass ein Austritt die beste Lösung für UK wäre. Allerdings hat sich mit Boris Johnson, dem Bürgermeister von London, ein politisches Schwergewicht als Brexit-Anhänger geoutet, was zugleich verdeutlicht, wie zerrissen Camerons Tories sind. Es ist nicht auszuschließen, dass sich noch weitere konservative Politiker offen gegen das von ihrem Premierminister ausgehandelte Paket stellen.

Am 23. Juni dieses Jahres werden die Bürger im Vereinigten Königreich nun also über den Verbleib in der EU entscheiden. Bis zu diesem Zeitpunkt wird ein offener Schlagabtausch zwischen beiden Lagern nicht nur die Stimmung in England und dem restlichen Europa, sondern auch in den USA prägen. Noch hat nur David Cameron den ersten Schritt Richtung Verbleib in der EU machen können. In seinem Fall weiß die Bevölkerung, was auf sie zukommen wird. Die Brexit-Befürworter sind dagegen die Darstellung ihrer Vision bisher schuldig geblieben. Denn ein Loslösen von der EU würde viele Veränderungen nach sich ziehen, deren Auswirkungen nicht bis ins Detail vorhersehbar sind. Aber nicht nur der Verlauf der Referendumsdebatte wird über den Ausgang der Abstimmung entscheiden, sondern auch die Höhe der Wahlbeteiligung. Aktuell wird das Brexit-Risiko auf eine Wahrscheinlichkeit von ca. 45 Prozent geschätzt, doch dieser Wert wird bei einer hohen Wahlbeteiligung eher tiefer liegen. Somit kommt es auch darauf an, die Bevölkerung von der Abgabe ihrer Stimme zu überzeugen. Im Zweifelsfall werden davon eher die Brexit-Gegner Gebrauch machen.

Grundsätzlich ist zu dem Entgegenkommen, das Brüssel gegenüber Großbritannien gezeigt hat, zu sagen, dass es schon beschämend ist, wenn man ein Land mit finanziellen Anreizen zum Verbleib in einer Gemeinschaft bewegen muss. Sicherlich ist in der EU vieles reformbedürftig, und wenn wir ehrlich sind, dann wurde es auch mal Zeit, dass sich jemand der Probleme angenommen hat. Nur sollten diese Zugeständnisse von allen Mitgliedern aufgegriffen werden und nicht nur einem Land zum Vorteil gereichen. Sollte das nicht eintreten, dann wäre ein neues Ungleichgewicht erzeugt, das wiederum nur mit Hilfe eines historisch vorbelasteten Partners zu stemmen wäre. Die anderen europäischen Wirtschaftsgroßmächte haben genug mit ihren eigenen Problemen zu kämpfen.

Ein deutlicher Beweis hierzu wurde in der vergangenen Woche von Standard & Poor’s mit dem Beibehalten des negativen Ausblicks für den Rettungsfonds EFSM erbracht. Hierbei dienten die wirtschaftlichen Probleme Frankreichs, dem zweitgrößten Garantiegeber des Europäischen Finanzstabilitätsmechanismus (EFSM), als Begründung.

Das System krankt anscheinend an allen Ecken und Kanten und ist in der jetzigen Form nicht dauerhaft überlebensfähig. Infolge eines möglichen Brexit würden in einer ersten Reaktion sicherlich die restlichen EU-Staaten zusammenrücken und die Nähe zu Deutschland suchen. Allerdings kann nicht ausgeschlossen werden, dass lediglich monetäre Gründe dafür verantwortlich wären. Sollten aber insbesondere die in der Flüchtlingskrise zutage getretenen Differenzen die Szenerie beherrschen, dann würde sich der Brexit als Beginn des Auseinanderbrechens der EU erweisen. Doch Angst war schon immer ein schlechter Ratgeber, und das sollten auch die europäischen Politiker endlich verinnerlicht haben. Wenn schlussendlich der "Liebesbeweis" eines Partners mittels finanzieller Unterstützung erkauft werden soll, dann sollte man sich daran erinnern, dass dieses Modell in jeder menschlichen Beziehung früher oder später zum Scheitern verurteilt ist.

Saudis schicken Ölpreis auf Talfahrt

Saudi-Arabien hat den Ölpreis auf Talfahrt geschickt. Nachdem Ölminister Ali Al-Naimi einen baldigen Rückgang der Fördermengen ausgeschlossen hatte, waren die Kurse eingebrochen. Noch vor einer Woche hatten sich die Förderländer Russland, Saudi-Arabien, Venezuela und Katar darauf verständigt, die Produktion auf dem Niveau vom Januar einzufrieren.

Al-Naimi geht nach eigenen Worten zwar davon aus, dass sich weitere Staaten dem Vorhaben anschließen werden. Aber sein Land, Saudi-Arabien, setze nicht auf Kürzungen, weil das Vertrauen fehle. Nach seinen Äußerungen fiel der Preis für die Sorte Brent um mehr als 4 Prozent und drückte auf die Aktienmärkte.

Offenbar ist im Ringen um den Absatz von Erdöl jeder sich selbst der Nächste, worauf auch Äußerungen aus dem Iran hindeuten. Das wichtige Öl-Förderland will sich ebenfalls nicht an einer Begrenzung der Fördermenge beteiligen. Irans Ölminister Bijan Namdar Zangeneh titulierte das Einfrieren der Fördermenge als eine "unrealistische Forderung".

Und so belauern sich die Förderstaaten gegenseitig, weil angesichts des Preisverfalls für Erdöl jeder eigentlich noch mehr als bisher würde fördern wollen. Doch bereits heute werden zwischen einer und zwei Millionen Barrel pro Tag mehr produziert als verbraucht. Zumindest teilweise dürften die Ölproduzenten die Malaise sich selbst zuzuschreiben haben, weil sie durch höhere Fördermengen mit der Fracking-Industrie einen unliebsamen Konkurrenten aus dem Markt drängen wollten. Der Ölpreisverfall könnte die Budgets der Förderstaaten nun so stark unter Druck setzen, dass sie weniger Güter von den Industrieländern nachfragen und so auch zu einer weltweiten Konjunkturabkühlung beitragen würden. Aus diesem Grund bleiben die Börsen derzeit im Banne der Ölpreisentwicklung.

Indessen bringen die niedrigen Ölpreise auch Banken in Bedrängnis. So gilt die Rückzahlung eines Teils der an Ölfirmen vergebenen Kredite als unwahrscheinlich, weshalb die US-Großbank JP Morgan ihre Risikoreserven deutlich aufgestockt hat. 500 Millionen US-Dollar will das Institut im 1. Quartal 2016 zusätzlich zurücklegen. JP Morgan hatte bereits Ende 2015 für faule Kredite in der Öl- und Gasbranche 815 Millionen US-Dollar zurückgelegt. Wie groß das Risiko der Branche ist, macht eine Studie der Wirtschaftsprüfungsgesellschaft Deloitte klar, der zufolge annähernd fast einem Drittel der Ölfirmen in den USA die Insolvenz droht.

Die Qual der Wahl

Die Investoren standen in den vergangenen Tagen einem breiten Angebot an neuen und als solide eingeschätzten Unternehmensanleihen gegenüber. Vor allem bekannte und große Unternehmen fanden den Weg an den Primärmarkt. Dieser Umstand dürfte den Anlegern die Wahl der "richtigen" Geldanlage nicht einfach gemacht haben.

Allen voran refinanzierte sich das in der Telekommunikations- und Mobilfunksparte tätige britische Unternehmen Vodafone. Hierbei wurde ein Quartett von neuen Anleihen mit insgesamt 6 Milliarden Euro begeben. Die erste Anleihe ist ein 3-jähriger Floater (WKN A18YCM) im Volumen von 1,75 Milliarden Euro, der zu pari begeben wurde. Der Emittent zahlt bis zum Laufzeitende am 25.02.2019 einen vierteljährlichen Kupon in Höhe des 3-Monats-Euribor +95 bps. Der zweite Bond wurde als 5-jährige Anleihe (WKN A18YCN) mit Fälligkeit am 25.08.2021 im Volumen von 1,25 Milliarden Euro und einem jährlichen Kupon von 1,25 Prozent aufgelegt. Der Emissionspreis von 99,723 Prozent entsprach einem Spread von +123 bps über Mid Swap.

Die dritte im Bunde ist ein 7-jähriger Bond (WKN A18YCP) im Volumen von ebenfalls 1,25 Milliarden Euro. Die Anleger erhalten bis zur Fälligkeit am 25.08.2023 jährlich Zinsen in Höhe von 1,75 Prozent. Das Papier wurde mit +148 bps über Mid Swap gepreist und folglich belief sich der Ausgabepreis auf 99,851 Prozent. Eine 10 1/2-jährige Anleihe (WKN A18YCQ) im Volumen von 1,75 Milliarden Euro und Laufzeitende am 25.08.2026 komplettiert das Quartett. Während der Laufzeit werden jährlich Zinsen in Höhe von 2,2 Prozent gezahlt. Der Ausgabepreis lag bei 99,01 Prozent, was einen Emissionsspread von +172 bps über Mid Swap bedeutete. Bei allen diesen Emissionen hat sich Vodafone für einer Mindestanlagesumme von 100.000 Euro entschieden.

Aber auch die Deutsche Bahn nutzte die Gunst der Stunde und legte eine 10-jährige Benchmark-Anleihe (WKN A18YCK) im Volumen 500 Millionen Euro am Primärmarkt auf. Das Unternehmen zahlt dem Anleger einen jährlichen Kupon in Höhe von 0,75 Prozent bis zum Laufzeitende am 2.03.2026. Die Anleihe wurde zu einem Kurs von 99,064 Prozent bzw. einem Spread von +28 bps über Mid Swap emittiert. Durch die gewählte Mindeststückelung von 1.000 Euro richtet sich diese Anleihe auch an private Investoren.

Frisches Geld brauchte allerdings auch der Hersteller von Pharmazeutika Roche und aus diesem Grunde wurde eine 7-jährige Anleihe (WKN A18X7C) im Volumen von 650 Millionen Euro mit Laufzeitende am 27.02.2023 begeben. Der Investor erhält einen jährlichen Zins von 0,5 Prozent. Der Reoffer lag bei 99,35 Prozent und somit mit +32 bps über Mid Swap. Der Bond besitzt ein Kündigungsrecht zu Gunsten des Emittenten (Make-Whole-Option). Auch bei dieser Anleihe wurde die "Privatanleger-freundliche" Mindestanlagesumme von 1.000 Euro durch Roche gewählt.

von: Klaus Stopp
© 25. Februar 2016 - Baader Bank AG

Klaus Stopp ist der stellvertretender Leiter des Rentenhandel der Baader Bank.

Dieser Artikel gibt die Meinung des Autors wieder, nicht die der Redaktion von boerse-frankfurt.de. Sein Inhalt ist die alleinige Verantwortung des Autors.

Über den Autor

Klaus Stopp ist der stellvertretender Leiter des Rentenhandel der Baader Bank.

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