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Kolumne

Baader Bond Market: "Draghi hält sich alle Hintertüren offen"



Die Ergebnisse des (sanften) Brexit bleiben auch diese Woche eines der spannenden Themen. Klaus Stopp gibt zudem einen Einblick in die Entscheidungen der EZB und Fed für das laufende Jahr. Volkswagen und IBM begeben jeweils vier neue Bonds.
1. Februar 2019. MÜNCHEN (Baader Bank). Nach seiner routinemäßigen Pressekonferenz in der vergangenen Woche hielt Mario Draghi dieser Tage eine Rede vor einem Ausschuss des EU-Parlaments. Und wie immer musste man bei dem Chef der Europäischen Zentralbank (EZB) zwischen den Zeilen lesen, um seine Botschaft zu verstehen. Dabei sagte er, dass die EZB "in any event" bereit sei, alle ihr zur Verfügung stehenden Instrumente anzuwenden, um ihr Inflationsziel zu erreichen. Auf Nachfrage sagte Draghi schließlich, dass die Notenbank bei einer dramatischen Verschlechterung der Konjunkturlage und/oder einem Absacken der Inflation auch wieder Werkzeuge wie den neuerlichen Ankauf von Bonds einsetzen könne.

Märkte haben sich an Ankaufprogramm gewöhnt

Für das laufende Jahr aber geht Draghi nicht davon aus, auf dieses Instrument zurückgreifen zu müssen. 2019 sei es unwahrscheinlich, dass solche Umstände eintreten würden, sagte er. Dennoch wird damit klar, dass sich die EZB in alter Manier alle Hintertüren offenhält. Bekanntlich haben die Währungshüter Ende 2018 den Neuankauf von Anleihen gestoppt. Seitdem investiert die Notenbank die Gelder aus endfälligen Titeln und Zinszahlungen im Sinne einer Kreislaufwirtschaft immer wieder neu. Solange dies nicht beendet wird, kann man das Ankaufprogramm im Volumen von 2,6 Billionen Euro getrost als Dauereinrichtung bezeichnen, woran sich die Märkte im Stil eines Süchtigen gewöhnt haben. Früher oder später wird allerdings kein Weg daran vorbeiführen, die Droge "billiges Geld" den Finanzmärkten zu entziehen. Es sei denn, man möchte den Fehler der Bank of Japan (BoJ) wiederholen.

Keine Zinsanhebung im laufenden Jahr?

Draghi hatte vergangenen Donnerstag nach der Zinssitzung in Frankfurt auch angedeutet, dass es im laufenden Jahr zu keiner Zinsanhebung kommen könnte, sollte sich die Konjunktur weiter abschwächen. Außerdem sagte er, bei den Perspektiven für das Wirtschaftswachstum würden inzwischen die Risiken überwiegen. Bisher hatte die EZB die Einschätzung vertreten, Gefahren und Chancen würden sich weitestgehend die Waage halten.



Aber auch in anderer Hinsicht hat anscheinend ein Umdenken bei den europäischen Notenbankern stattgefunden. So ist angedacht, zukünftig unter noch auszuwählenden Mitgliedern der Marktkontaktgruppe die Erwartungen bezüglich geldpolitischer Maßnahmen zu erfragen. Diese Pilotphase soll voraussichtlich im 1. Quartal 2020 enden und lässt erkennen, wie schwierig es für den EZB-Rat werden könnte, den richtigen Kurs zu bestimmen. Denn ähnlich wie bei der Schifffahrt, besteht auch in der Geldpolitik die Gefahr auf Grund zu laufen und das versucht man mit zusätzlichen Lotsen an Bord zu verhindern.

Möge der Plan gelingen!

Nichts Neues bei der FED?

Wie nicht anders zu erwarten, wurde am gestrigen Abend bei der US-amerikanischen Notenbank Fed beschlossen, den Leitzins unverändert bei 2,25 Prozent bis 2,50 Prozent zu belassen. Dies konnte angesichts der unsicheren Konjunkturaussichten nicht wirklich überraschen. Dazu passend wurde auch eine Passage gestrichen, nach der die Risiken für den wirtschaftlichen Ausblick als ungefähr ausgeglichen zu bezeichnen wären, da das wirklich nicht mehr behauptet werden kann. Diese Botschaft wird Donald Trump zwar nicht gerne vernehmen, aber er wird sicherlich wie Pontius Pilatus seine Hände in Unschuld waschen wollen. Schuld sind nämlich immer die Anderen!

Bereits in den vergangenen Wochen deuteten hochrangige Notenbanker bei fast jeder sich bietenden Gelegenheit eine Zinspause an und somit war das einstimmige Votum des Gremiums nachvollziehbar. Zugleich signalisierte der Fed-Präsident Jerome Powell, dass man durchaus in der Lage sei, bei Entscheidungen über künftige Zinsschritte geduldig zu agieren. Damit ist das Ende des Zinserhöhungszyklus in den USA fast erreicht. Denn seitens der Finanzmarkt-Experten wird mit maximal noch einer Zinsanhebung (gegen Jahresende) gerechnet und andere sehen sogar schon zu Beginn des Jahres 2020 die Notwendigkeit einer Zinssenkung im Bereich des Möglichen.

Mit Spannung erwartet wurde jedoch auch eine Aussage zum Abbau der Zentralbankbilanz in den kommenden Monaten. Hierzu erklärte der Fed-Chef, dass man durchaus an dem erklärten Ziel festhalten wolle. Ob dies allerdings im Umfeld schwächelnder Konjunkturaussichten umsetzbar ist, wird sich erst im Laufe des Jahres zeigen.

Die Hoffnung auf einen weichen Brexit stirbt zuletzt

Für Theresa May, die inzwischen unzählige Niederlagen und Attacken im Parlament überstanden hat, gab es zumindest am Dienstagabend einen Grund zum Lächeln. Denn die Abgeordneten des britischen Unterhauses erteilten ihr mit 317 zu 301 Stimmen das Mandat, die komplizierte Irland-Frage mit Brüssel nochmals nachzuverhandeln. Einen Aspekt wohlgemerkt, den sie in ihrem selbst ernannten besten aller Abkommen schon einmal mit der EU ausgehandelt hat. Doch was soll zur Diskussion gestellt werden, wenn von den Auftraggebern kein vorformulierter Gegenvorschlag vorliegt? Die Frage ist somit, was May zum Lächeln brachte. Inzwischen hat man den Eindruck, dass sie ganz bewusst auf Zeit spielt und auf ein Einknicken ihrer Gegenspieler kurz vor Schluss setzt.

Das Spiel gleicht einer Quadratur des Kreises

Sowohl Brüssel als auch Dublin haben immer wieder klargemacht, dass die sogenannte Backstop-Lösung einer Quadratur des Kreises gleicht. Mit ihrem neuen Verhandlungsmandat aus dem Unterhaus hat May lediglich etwas Zeit gewonnen, bevor ihr das Parlament womöglich das Heft des Handelns aus der Hand nehmen wird. Denn das Unterhaus hat damit im Kern einer Gesetzesergänzung zugestimmt, die einen harten No-Deal-Brexit ablehnt, gleichzeitig jedoch eine Änderung des Nordirland-Backstops zur Voraussetzung für eine Annahme des Abkommens macht. Doch was soll passieren, wenn May wieder mit leeren Händen aus Brüssel zurückkehrt? Immerhin hat EU-Ratspräsident Donald Tusk prompt signalisiert, dass das Abkommen nicht nachverhandelbar sei und auch EU-Kommissionschef Jean-Claude Juncker lehnte dies ab. Obwohl klargeworden ist, dass eine Mehrheit in Westminster - nach einem unverbindlichen Beschluss - keinen Brexit ohne Deal will, kann es durchaus sein, dass Großbritannien ungewollt und sehenden Auges in eine solche Situation hineinschlittert.

Kapitalmärkte im Banne der Brexit-Debatte

Das Ringen um den Brexit macht sich auch an den Kapitalmärkten bemerkbar, an denen das britische Pfund während der Parlamentsdebatte unter Druck geraten war. Unterm Strich aber hat das Pfund im Januar sowohl gegenüber dem US-Dollar als auch dem Euro aufgewertet. Am Bondmarkt sank die Rendite für zehnjährige britische Staatsanleihen auf 1,262 Prozent, was allerdings einen Anstieg des Risikospreads auf ca. 110 BP gegenüber deutschen "Bunds" bedeutet. Die Hoffnung auf einen weichen Brexit lebt dennoch an den Kapitalmärkten weiter. So taxiert Goldman Sachs das Risiko eines ungeordneten EU-Austritts von Großbritannien immer noch auf lediglich 10 Prozent. Ähnlich sehen dies einige von Bloomberg befragte Ökonomen, die das Pfund per Ende 2019 gegenüber dem Dollar um 5 Prozent höher sehen, was mit einem ungeordneten Brexit nicht vorstellbar wäre.

May müsste über ihren eigenen Schatten springen

Wie dieser verhindert werden kann, ist im Moment nicht erkennbar. Denn es gilt als weiterhin ungewiss, ob May selbst bei kleinsten Zugeständnissen seitens der EU insbesondere die Hardliner in ihrer eigenen Partei wird umstimmen können. Vielleicht ist der einzige Ausweg aus dieser Sackgasse, den Schulterschluss mit der oppositionelle Labour-Party zu wagen. Aber dazu müsste die Regierungschefin wohl über ihren eigenen Schatten springen und dazu ist sie noch nicht bereit.

Hellas-Bonds trotz Ramschstatus heiß begehrt

Der durch die hohe Liquidität an den Märkten verursachte Anlagenotstand hat in dieser Woche für eine starke Nachfrage nach Neuemissionen aus Griechenland, Österreich und Belgien gesorgt. Nachdem sich Athen erstmals nach Ende des EU-Stabilitätsprogramms wieder an den Kapitalmarkt wagte, rissen sich die Anleger förmlich um die neuen Hellas-Titel. Die Nachfrage war mit 10 Milliarden Euro rund fünfmal so hoch wie das Angebot von 2 Milliarden Euro, woraufhin Athen das Emissionsvolumen auf 2,5 Milliarden Euro erhöhte.

Athen zahlt höchste Zinsen im Euroraum

Der neue Hellas-Bond (A2RXBM) ist mit einem Kupon von 3,45 Prozent ausgestattet und ist im April 2024 endfällig. Damit lag der Kupon etwas unter den Erwartungen von 3,5 Prozent bis 3,7 Prozent, aber die Emissionsrendite belief sich auf 3,6 Prozent. Noch im Juli 2017 musste Athen eine fünfjährige Anleihe mit einem Kupon von 4,375 Prozent ausstatten, um die Refinanzierung in trockene Tücher zu bekommen. Bemerkenswert ist die aktuell hohe Nachfrage auch vor dem Hintergrund, dass alle großen Ratingagenturen griechische Staatsanleihen mit Non-Investment Grade einstufen. Somit weisen zehnjährige griechische Staatsanleihen aktuell einen Renditespread gegenüber deutschen "Bunds" von ca. 372 BP auf. Was wiederum bedeutet, dass Athen im Euroraum die mit Abstand höchsten Zinsen zahlen muss.

Österreich freut sich über rekordhohe Nachfrage

Anders stellt sich die Situation für Österreich dar. Das Land weist im zehnjährigen Bereich gegenüber deutschen Bundestiteln einen Risikoaufschlag von lediglich 21,4 BP auf und durfte sich über eine rekordhohe Nachfrage in Höhe von 28 Milliarden Euro freuen. Die Anleihe mit einem Volumen von 5 Milliarden Euro (A2RXDK) ist mit einem Kupon von 0,50 Prozent ausgestattet und die Emissionsrendite des am Dienstag platzierten Titels betrug 0,545 Prozent.

Ebenfalls erfolgreich konnte Belgien eine Anleihe mit einem Volumen von 5 Milliarden Euro (A2RXCS) platzieren. Der sogar erst im Juni 2050 endfällige Titel ist mit einem Kupon von 1,7 Prozent ausgestattet.

Beim Shutdown ist die Kuh längst noch nicht vom Eis

Der bisher längste Government Shutdown in der Geschichte der USA, von dem 800.000 Beschäftigte betroffen waren, ist beendet - zumindest vorläufig. Und glaubt man der Agentur S&P Global Ratings, so hat er mindestens 6 Milliarden USD gekostet - also mehr als der 5,7 Milliarden USD teure, umstrittene Bau der Grenzmauer zu Mexiko. Das parteiübergreifend tätige Haushaltsbüro des Kongresses kommt für die Dauer der Haushaltssperre sogar auf eine um 11 Milliarden USD verminderte Wirtschaftsleistung, wovon allerdings ein Teil im Lauf des Jahres wieder kompensiert werden könnte.

Übergangshaushalt nur bis zum 15. Februar

Und dabei ist die Kuh längst noch nicht vom Eis. Denn bekanntlich ist der Regierungsstillstand mit Hilfe eines Übergangshaushalts nur bis zum 15. Februar ausgesetzt. Bis dahin soll ein Vermittlungsausschuss über Maßnahmen zur Grenzsicherung verhandeln. D. T., der Unberechenbare, deutete bereits an, die Mauer auch ohne Plazet des Kongresses zu bauen, indem er den "Nationalen Notstand" ausruft. Ein solches Vorgehen wäre allerdings äußerst umstritten und dürfte vor Gericht angefochten werden. In diesem Zusammenhang ist es immer wieder verwunderlich, dass kein Demokrat den amtierenden Präsidenten mit seiner damaligen Aussage konfrontiert, die Mexikaner dafür bezahlen zu lassen.

Regierungsstillstand als innenpolitisches Risiko

Für die Kapitalmärkte, die ohnehin unter geopolitischen Spannungen zu leiden haben, ist mit der hausgemachten Lähmung der USA durch den Shutdown ein innenpolitisches Risiko hinzugekommen. Denn wie die US-Großbank JP Morgan vorrechnet, kostet eine Woche Shutdown bis zu 0,2 PP an Wirtschaftswachstum. Nicht von Ungefähr hatte die Ratingagentur Fitch ja schon gewarnt, die USA könnten ihr "AAA"-Rating verlieren, hätte der Shutdown bis März angedauert und dann womöglich mit einem Streit über die Schuldenobergrenze zusammenzufallen. Aber was nicht ist, kann ja noch werden!

Volkswagen und IBM begeben jeweils 4 neue Bonds

In dieser Berichtswoche zogen der Volkswagen-Konzern sowie der US-amerikanische Konzern IBM die Aufmerksamkeit auf sich. Die Wolfsburger sowie der IT-Dienstleister begaben jeweils vier Bonds und refinanzierten sich mit frischem Geld am Kapitalmarkt. Des Weiteren legte Accor einen Doppelpack mit einer 7-jährigen Anleihe sowie einem Perpetual Bond auf. Alle Emittenten wählten hierbei die Mindeststückelung von 100.000 Euro und ihre Anleihen sind daher eher für institutionelle Kunden interessant.

Die Volkswagen Bank, ein Finanzierungsunternehmen des Konzerns, begab einen 3-jährigen, 300 Millionen Euro schweren Floater (A1X3P6), der am 01.08.2022 fällig wird. Der Zinssatz richtet sich nach dem vierteljährlichen Euribor +1,47 PP. Begeben wurde das Papier zu 100 Prozent. Die weiteren 3 Tranchen (A1X3P7, A1X3P8, A1X3P9) haben Laufzeiten von drei, fünf und sieben Jahren. Die erste Tranche mit 500 Millionen Euro ist am 01.08.2022 fällig und hat einen Zinssatz von jährlich 1,25 Prozent. Begeben wurde das Papier zu 99,646 Prozent, was einem Spread von +137 BP über Mid Swap gleichkam. Der zweite, 850 Millionen Euro schwere Bond mit Fälligkeit am 31.01.2024 zahlt den Investoren jährlich 1,875 Prozent Zinsen und wurde zu 99,981 Prozent (+172 BP über Mid Swap) begeben. Die letzte Anleihe im Bunde ist mit einem Kupon in Höhe von jährlich 2,5 Prozent ausgestattet und wird am 31.07.2026 fällig. Der Reoffer lag bei diesem Bond bei 99,819 Prozent, was +207 BP über Mid Swap entsprach. Das Emissionsvolumen belief sich ebenfalls auf 850 Millionen Euro.

IBM tat es den Wolfsburgern gleich und sammelte ebenfalls mittels vier neuer Anleihen Geld am Kapitalmarkt ein. Darunter ein 1,75 Milliarden Euro schwerer, 4-jähriger Bond (A2RW4P), der am 31.01.2023 fällig wird. Der Zinssatz ist mit jährlich 0,375 Prozent in den Anleihebedingungen festgeschrieben. Begeben wurde das Papier zu 99,55 Prozent, was einen Spread von +45 BP bedeutete. Die zweite Tranche (A2RW4Q) hat eine Laufzeit von 6 Jahren und die 1 Milliarden Euro schwere Emission ist am 31.01.2025 fällig. Der IT-Dienstleister bezahlt den Investoren jährlich 0,875 Prozent Zinsen. Begeben wurde das Papier zu 99,397 Prozent, was einem Emissionsspread von +70 BP über Mid Swap gleichkam. Der dritte ebenfalls 1 Milliarden Euro schwere Bond (A2RW4R) mit Fälligkeit am 29.01.2027 wird mit jährlich 1,25 Prozent verzinst und wurde zu 99,495 Prozent (+80 BP über Mid Swap) emittiert. Die letzte Anleihe (A2RW4S) im Bunde ist mit einem Kupon in Höhe von jährlich 1,75 Prozent ausgestattet und am 31.01.2031 endfällig. Der Reoffer lag bei diesem Bond bei 98,954 Prozent, was +95 BP über Mid Swap entsprach. Das Emissionsvolumen des 12-jährigen Bonds beträgt 1,25 Milliarden Euro. Bei allen Anleihen ließ sich IBM je eine Make Whole Option in die Anleihebedingungen aufnehmen.

Zu guter Letzt erfreute Accor die Investoren mit einem Doppelpack. Zunächst platzierte die Hotelkette einen 7-jährigen Bond (A2RW58) mit einem Emissionsvolumen von 600 Millionen Euro. Das Papier ist am 04.02.2026 fällig und zahlt den Investoren bis zum Laufzeitende jährlich 1,75 Prozent Zinsen. Emittiert wurde zu 99,661 Prozent, was einen Spread von +140 BP über Mid Swap bedeutete. Zudem räumte sich das französische Unternehmen neben einer Make Whole Option einen optionalen Kündigungstermin drei Monate vor Endfälligkeit (ab dem 04.11.2025) jederzeit zu 100 Prozent ein. Die zweite Tranche (A2RW7R) wurde als Perpetual Bond mit einem Emissionsvolumen von 500 Millionen Euro begeben. Das Unternehmen zahlt für die Aufnahme des Kredits am Bondmarkt bis zum 30.04.2024 einen festen Zins in Höhe von 4,375 Prozent p.a. an die Gläubiger. Im Anschluss richtet sich der Zinssatz jeweils nach dem 5-Jahres-Swap. Bis zum 30.04.2044 gibt es einen Aufschlag auf den Swap in Höhe von +4,561 PP und ab 2044 wird dann mit +7,311 PP gerechnet. Die Anleihe ist ab dem 30.04.2024 jährlich zu jedem Zinstermin zu 100 Prozent kündbar. Der Emissionspreis belief sich auf 99,445 Prozent (+431,1 BP über Mid Swap).

Keine Wende in Sicht

Für einen steigenden Euro-Bund-Future benötigt man nicht unbedingt fallende Aktienmärkte. In dieser Woche waren für die positive Entwicklung des Rentenbarometers die Ausführungen Mario Draghis auf der Pressekonferenz am vergangenen Donnerstag verantwortlich. Investoren, die immer noch an eine baldige Normalisierung der Leitzinsen in der Eurozone glaubten, wurden eines Besseren belehrt. Denn nach den Erläuterungen von Super-Mario zur konjunkturellen Entwicklung in der Eurozone und in Erwartung einer Zinspause in den USA wurde die psychologische Marke von 165 Prozent übersprungen.

Charttechnisch wurde somit der seit Oktober 2018 intakte Aufwärtstrend bestätigt und die ersten Widerstandslinien verlaufen aktuell bei ca. 165,30 Prozent und ca. 165,54 Prozent. Ein nachhaltiges Durchstoßen dieser beiden Linien führt zu einem Test der 165,80 Prozent-Marke, was einer Rendite von ca. 0,14 Prozent entspricht. Sollte dieser Trend vorübergehend nicht weiter fortgesetzt werden können, so ist eine Reaktion bis ca. 164,56 Prozent möglich.

Aktuell notiert der Euro-Bund-Future bei ca. 165,45 Prozent, was einer Rendite bei der 10-jährigen Bundesanleihe von ca. 0,17 Prozent entspricht.

von Klaus Stopp.

1. Februar 2019, © Baader Bank

Über den Autor

Klaus Stopp ist Head of Market Making Bonds der Baader Bank.

Dieser Artikel gibt die Meinung des Autors wieder, nicht die der Redaktion von boerse-frankfurt.de. Sein Inhalt ist die alleinige Verantwortung des Autors.

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