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02.10.2018 10:57:55
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Kolumne

Aus dem ETF-Magazin: "Neue Herausforderungen der ETF-Welt"



Jürgen Blumberg von Invesco thematisiert das konstant hohe Wachstum des ETF-Markts bzw. die Hauptkritikpunkte - Volatilitätsverstärkung, Korrelation der Indexwerte, Liquiditätsschocks - und analysiert Vor- und Nachteile verschiedener Handelswege für Profis.
2. Oktober 2018. München (ETF Magazin). Meist müssen Superlative her, wenn es um ETFs geht. Von tektonischen Verschiebungen in Richtung passives Investieren ist die Rede oder gar von einem Paradigmenwechsel.

Schaut man sich die Entwicklung des ETF-Vermögens an, kann es tatsächlich nur ein Urteil geben: ETFs sind eine Erfolgsgeschichte. 2005 wurden weltweit gerade einmal 417 Milliarden US-Dollar in börsengehandelten Indexfonds verwaltet. Ende 2017 war das Vermögen mehr als zehnmal so groß: knapp 4,5 Billionen US-Dollar. Das entspricht einer durchschnittlichen Wachstumsrate von rund 21 Prozent. Beeindruckend.

Es hat den Anschein, als ob so ziemlich jeder Trend, der in den vergangenen Jahren an den internationalen Kapitalmärkten zu beobachten war, ETFs begünstigte. Das gilt für die immer häufiger in Eigenregie geplante Altersvorsorge ebenso wie für wirtschaftliche oder geldpolitische Faktoren, etwa in Form extrem niedriger Zinsen. Regulatorische Anforderungen und insbesondere technologische Innovationen wie der digitale Vertrieb von Finanzprodukten taten ein Übriges, um Indexfonds zu befeuern - und diese Entwicklung ist noch nicht zu Ende.



Die Wirtschaftsprüfungs- und Steuerberatungsgesellschaft Ernst & Young prognostiziert, dass das in Indexfonds verwaltete Vermögen in den nächsten drei bis fünf Jahren um 15 Prozent pro Jahr zulegen wird. Ende 2020 werde das globale ETF-Vermögen dann 7,6 Billionen US-Dollar betragen. Ernst & Young befragte für diese Prognose weltweit ETF-Anbieter, Market-Maker und Dienstleister.

Dieses rasante Wachstum freut natürlich Investoren, da sie damit auch immer mehr Anlagealternativen bekommen. Auch die ETF-Anbieter sind im Glück. Schließlich basiert der Großteil des Volumenwachstums nicht auf Kursgewinnen, sondern auf Mittelzuflüssen.

Der Passiv-Boom ruft aber auch Kritiker auf den Plan. Sie werfen der ETF-Branche vor, Indexfonds verstärkten Volatilitätsphasen, lösten systemische Liquiditätsschocks aus und sorgten dafür, dass die Korrelation der Underlyings zunehme.

Wie meist, helfen auch hier Fakten weiter - und die zeichnen ein anderes Bild: Aktuell beträgt die Marktkapitalisierung aller 30 Dax-Werte rund 1,2 Billionen Euro. Alle ETFs, die in die Aktien des Dax investieren, kommen zusammen gerade einmal auf einen Anteil von 4 Prozent.

Nicht viel anders sieht die Situation in den USA aus. Dort erreichen alle Nasdaq-Werte eine Marktkapitalisierung von etwa 8,4 Billionen US-Dollar, und alle ETFs, die in diese Aktien investieren, liegen bei 3 Prozent dieser Summe. Mehr noch: Die Marktkapitalisierung der zehn größten Nasdaq-Titel entspricht in etwa dem Volumen, das weltweit in ETFs und ähnliche Anlageinstrumente (ETC und ETN) investiert ist.

Überschätztes Volumen

Aktuell werden in den USA rund 25 Prozent des gesamten Aktienhandels in Form von ETFs getätigt, in Europa liegt dieser Anteil sogar nur bei 10 Prozent. Vom Anlagevermögen der Investmentfonds entfallen in den USA 22 Prozent auf ETPs, in Europa sind es weniger als 5 Prozent. Global betrachtet, werden etwa 14 Prozent aller Fondsgelder passiv verwaltet. Diese Relationen zeigen, dass - Kassandrarufe ins Leere gehen, weil die ETF-Branche immer noch klein ist.

Nicht von der Hand zu weisen, weil wissenschaftlich belegt, ist, dass ETFs zu einer größeren Korrelation der Indextitel führen und für einen vermehrten Gleichlauf der Volatilität sorgen. Aber in der Summe bieten börsennotierte Indexfonds Anlegern eine große Auswahl, Transparenz und Handelbarkeit - und werden gerade in Phasen hoher Volatilität verstärkt genutzt, weil sie mit nur einem Trade einen sofortigen breiten Marktzugang ermöglichen.

Handelszugänge für Profis

Nicht nur das steigendes ETF-Volumen, auch die Art und Weise, wie Indexfonds gehandelt werden, sorgt teilweise für Skepsis. Dabei bieten verschiedene Trading-Strategien ausreichend Flexibilität, sodass alle Investoren die für sie passenden Wege wählen können. Häufigste Ausführungsvariante ist die Intraday-Risikopreis-Strategie, die meist über "Request for Quote"-Plattformen erfolgt. Über eine solche Online-Plattform werden Broker, Banken und Market-Maker simultan angefragt, dann wird zum besten Preis ausgeführt. Bei dieser Methode sichern sich die Investoren einen garantierten Preis und sofortigen Marktzugang. Der Spread beinhaltet aber auch eine Risikoprämie, die teuer werden kann.

Ein Handel zum Nettoinventarwert (Net Asset Value oder NAV) erfolgt in der Regel über sogenannte Authorized Participants mit direktem Zugang zum Fonds. Für diese Strategie spricht, dass der Preis den Kurs des Underlyings widerspiegelt, das bedeutet andererseits, dass der Investor erst ab der NAV-Berechnung am Kursverlauf des ETF teilnimmt. Das heißt, von der Investmententscheidung bis zur Ausführung wird in der Regel Zeit verstreichen.

Wer sich für eine Agency-Ausführung entscheidet, bekommt eine flexible, maßgeschneiderte Lösung, die sich entweder auf den ETF oder auf die zu Grunde liegenden Wertpapiere bezieht. Letzteres ist vor allem bei wenig liquiden ETFs sinnvoll, wenn eine volumenabhängige Exekution wenig hilfreich ist.

Einige der Strategien erfolgen "Over The Counter" (OTC), andere an einer Börse (On Exchange).

Während in den USA der ETF-Handel zu 80 Prozent über Börsen und nur zu 20 Prozent OTC stattfindet, ist das Größenverhältnis in Europa umgekehrt: 70 Prozent OTC und nur 30 Prozent On Exchange. Dieser Umstand ist ein weiterer Ausgangspunkt für Kritik an ETFs: Viele Anleger glauben offensichtlich, es fehle im ETF-Segment an Liquidität. Doch diese Sorge ist unbegründet. Das liegt an einigen Besonderheiten des ETF-Markts.

Um der Fehleinschätzung zu begegnen, muss man zunächst zwischen dem Primärmarkt und dem Sekundärmarkt im ETF-Handel unterscheiden. Im Primärmarkt finden lediglich die "Creation and redemption"-Prozesse zwischen den bereits erwähnten Authorized Participants und den ETF-Anbietern statt, die liquide und reibungslos funktionieren. Dabei wird für den ETF die volle Liquidität der zu Grunde liegenden Wertpapiere genutzt. Ein ETF ist somit mindestens so liquide wie die Underlyings.
Zwar haben ETF-Investoren keinen direkten Zugang zum Primärmarkt, aber ein breites Netzwerk von mehr als 100 Banken, Brokern und Market-Makern sorgt dafür, dass die Liquidität auch dem Sekundärmarkt zur Verfügung steht. Die intensive Konkurrenz zwingt die besagten Banken, Broker und Market-Maker, faire Preise zu bieten, um wettbewerbsfähig zu sein. OTC getätigte Käufe und Verkäufe von ETFs erfolgen ebenfalls im Sekundärmarkt - und hier gab es in der Vergangenheit tatsächlich ein Problem.

Mehr Informationen

Für das Volumen der "Over The Counter" gehandelten Indexfonds bestand bislang keine Berichtspflicht. Deshalb mussten Investoren, die mit der Funktionsweise von ETFs nicht im Detail vertraut waren, annehmen, die Liquidität sei geringer, als es tatsächlich der Fall war. Das Problem war also nicht mangelnde, sondern lediglich eine nicht sichtbare Liquidität. Das ändert sich mit MiFID II gerade grundlegend. Jetzt müssen die Volumina der OTC oder über "Multilateral Trading Facilities" (MTF) gehandelten ETFs erfasst und veröffentlicht werden. Für Investoren bedeutet das eine höhere Transparenz, mehr analysierbare Daten und die Möglichkeit, sich ein sehr viel genaueres Bild von der tatsächlichen Liquidität eines ETF zu machen. Damit sollte es für auch kein Problem mehr sein, große Einzelorders zu platzieren.

Klar ist aber auch: Trotz der erreichten Fortschritte gibt es noch Raum für Verbesserungen. Zwar werden jetzt die Zahlen des ETF-Handels an sogenannte Trade Reporting Facilities berichtet. Da es aber europaweit rund 50 dieser Plattformen gibt, bleiben die Informationen für den Nutzer bruchstückhaft. Ein Aggregieren der Daten, ein "Consolidated Tape", ist dringend erforderlich.

Auch auf Seiten der Börsen gibt noch Optimierungspotenzial. Zwar findet bereits heute der größte Teil des ETF-Handels an der Deutschen Börse statt, doch insgesamt bleibt die europäische Börsenlandschaft auf Grund der Vielzahl kleiner Börsen zersplittert. Sollte es gelingen, die Handelszahlen besser aufzubereiten und eine übergreifende Trading-Technologie für ETFs zu entwickeln, dann sollten auch die Unterschiede zwischen den OTC und den On Exchange gehandelten Volumen kleiner werden.

Wie wird die Zukunft von ETFs aussehen? Die Chancen stehen nicht schlecht, dass sich ihre Erfolgsgeschichte fortsetzt. Passive Investments verzeichnen weiterhin größere Zuflüsse als aktive Strategien, und ETFs sind die größten Nutznießer dieses Booms. In dem ETF Research Report kommt Ernst & Young zu der Einschätzung, dass im Jahr 2027 passive Fonds ihre aktiv verwalteten Wettbewerber überholen werden.

Zu glauben, die Zukunft der ETFs wäre ein Selbstläufer, wäre dennoch fahrlässig. Denn mit größeren Volumina und steigendem Einfluss werden auch die Herausforderungen komplexer, und es wird nicht mehr genügen, dass ein ETF nur billiger, liquider und innovativer als ein aktiver Fonds ist. Das liegt zum einen an den Anbietern aktiver Investmentfonds, die teils mit neuen Angeboten und Kostenstrukturen den Kampf gegen die passiven Fonds aufgenommen haben.

Dass die Herausforderungen größer werden, liegt aber auch am wachsenden Wettbewerb in der ETF-Branche. In Zukunft werden vermutlich die meisten Fondsgesellschaften ETFs anbieten - auch solche, die bisher ausschließlich aktiv unterwegs waren. Stärker als bisher hängt der Erfolg dann davon ab, die verschiedenen Anlegergruppen exakt zu definieren und neue Fonds eng an den Bedürfnissen auszurichten.

Die Fonds der Zukunft

Ein ETF etwa, der eher langfristig orientierte Endanleger ansprechen soll, kann das Thema Intraday-Liquidität eher vernachlässigen. ETFs für institutionelle Investoren dagegen werden hochgradig spezialisiert sein müssen. Professionelle Investoren werden nicht nur das Gros der Anleger stellen und die wichtigste Quelle für Nettomittelzuflüsse sein, ihre Anforderungen sind zudem sehr unterschiedlich.

Beispiel Versicherer: Wegen der strengen Vorgaben von Solvency II müssen Versicherungsgesellschaften die Einzelwerte eines Fonds einsehen und einschätzen können und haben entsprechend hohe Anforderungen an die bereitzustellenden Daten - etwa in Bezug auf die Underlyings, Wertpapierleihen oder das synthetische Profil des Fonds. Ohne diese Informationen wird der ETF mit einem Aktienrisiko eingestuft. Anbieter, die das verstehen, können Versicherern helfen, die Investitionskosten zu reduzieren, und schaffen zusätzliche Nachfrage.

Bei den Produkten selbst zeichnen sich klare Trends ab. Aktien-ETFs werden wohl die wichtigste ETF-Gattung bleiben. Die politischen Schocks der jüngsten Zeit haben gezeigt, welche Vorzüge die Liquidität solcher ETFs hat. Darüber hinaus erwarten wir, dass ETFs für Investoren interessant werden, die bisher vor allem langfristig in Futures und andere Derivate investiert haben. Durch starke Kostensenkungen vor allem bei ETFs auf Standardindizes wie den S&P-500 oder den MSCI-Emerging-Markets fällt der Performance-Vergleich immer öfter zu Gunsten der ETFs aus.

Das Hauptaugenmerk der Branche dürfte in den nächsten Jahren aber auf Fixed-Income-ETFs liegen. Sie können insbesondere für mittelgroße institutionelle Investoren interessant sein, die sonst nur schwer in Unternehmens-, High-Yield- oder Schwellenländer-Anleihen investieren könnten. Auch wenn wir es momentan für unwahrscheinlich halten, dass Fixed-Income-ETFs jemals Aktien-ETFs überholen könnten: Ihr Wachstumspotenzial ist groß.

von Jürgen Blumberg, © September 2018, ETF Magazin



Dieser Artikel stammt aus dem aktuellen ETF Magazin.

Das ETF Magazin erscheint quartalsweise in Zusammenarbeit mit Focus Money und richtet sich an Berater, Vermögensverwalter und Portfoliomanager, ist aber sicher auch für informierte Anleger interessant.

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